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　　全国社会保障基金理事会规划研究部资产配置处处长 侯方玉

　　在当前国际形势错综复杂、全球经济增长趋缓态势下，我国经济面临一定下行压力。在这样的环境下，政府仍坚持“房住不炒”，继续“因城施策”，从银行房贷和购买资质要求等方面持续限制，逐渐改变了以往经济下行就放松房地产调控政策的市场预期，抑制了投资性与投机性资金涌入房地产。随着调控政策的延续，市场对摆脱主要依靠房地产行业发展的经济路径、实现经济转型的信心逐渐增强，也为发展股权投资创造了条件。

　　促进公共服务与公共产品均等化

　　“房住不炒”的理念，是房地产行业持续健康发展的方向性指针，也是避免经济过度依靠房地产行业的内在要求，具有战略性意义。要落实好这一理念，需要加强长远机制的设计。因城施策，通常采用提高首付比、利率等金融工具限制及本地户籍、持续缴纳社保等带有较强的行政性规定，此类政策短期见效快，但并非长远的制度安排。如因城施策的城市不断增加，政策性的碎片化问题会逐渐凸出。一旦遇房价下行幅度加大、土地财政问题不断暴露等困境时，政策可能会反复。如何使“房住不炒”理念更好地持续贯彻，关键需建立起长效机制。

　　笔者认为，建立长效机制应从供需层面入手。在供给层面上，应在不同区域提供公共服务与公共产品均等化。实证研究表明，决定房价的关键因素是公共产品与公共服务的优劣，而非其建安成本加折旧。公共产品是每个人消费这种物品或劳务不会导致别人对该物品或劳务消费的减少。

　　英国经济学家蒂伯特首先从理论上推导出，人们更愿意迁往具有更好公共产品的社区。后续的研究者将蒂伯特提出的假设条件放松，更接近实际，如人们需要工作以养活自己和家人，并将社区扩展到地区甚至是国家。实证研究结果表明，即使在收入相同甚至略低的情况下，人们也更愿意迁移到有更好的基础设施、教育与医疗等公共服务和公共产品的地区。

　　当前我国区域间的公共产品与公共服务差距明显，相比二三线城市，一线城市优势明显，典型的如北京、上海拥有更好的公共产品，更好的基础设施、教育与公共医疗等。结果是更多的人迁移或选择在这些城市居住，推动住房需求扩张，房价上涨。因此，政府应该着力推动实现公共服务均等化，实现各个地区的公共服务产品均衡发展，从而引导生产要素的发散流动，减少一线城市住房供给压力而引发的房价上涨。

　　引导资金分流

　　我国储蓄存款规模较大，其中居民存款中有不少长期性质，如有符合长期性质的产品设计和利益一致性原则，自然可引导部分资金进行权益类资产投资，从而减少对住房投资的需求。

　　在引导资金分流层面，需提升金融服务业的市场化、专业化和多元化水平，以实现各类投资产品保值增值为首要考虑，为吸引长期资金开展权益投资创造条件。目前国内从事二级市场证券投资的公募基金、私募基金和一级市场的股权投资基金数量不断增加。截至今年6月底，我国境内共有公募基金管理公司124家，公募基金资产合计13.46万亿元。但穿透到众多产品中，在投资人与管理人之间缺乏明确利益的一致约束。而在管理费提取上，无论产品盈亏，都按比例计提。其结果容易导致管理人重基金管理规模，甚至不加约束地扩大基金品种和数量，轻投资人回报、实现基金保值增值。

　　经济有其周期性特征，资本市场是各类经济的集合映射，也相应具有周期性特征。由于随众因素，普通投资者易受市场情绪影响，在市场大幅上涨时更倾向买股票型产品。即使管理人判断出市场泡沫严重，但在管理规模扩大、收取的管理费也相应增加的激励下，他们仍会鼓励投资人购买产品，而不是从价值投资的理性角度引导。

　　在针对机构的产品设计上，股票型产品的投资基准倾向于绝对收益型产品，如1年、3年和5年投资收益率硬性要求达到多少，这实际偏离了对股票市场风险收益特征的理解。长期看，股票投资收益率会高于债券型产品，但其不确定性也强，考核基准如以绝对收益作为要求，容易扭曲管理人的投资行为，注重短期效应，忽略长期投资价值。股票型产品应以战胜相对基准才有可比性，设计相对收益型产品作为投资基准来衡量管理人的投资能力。较长时期如3年战胜了投资基准，说明管理人能获得超额收益；低于基准，说明管理人投资能力较弱。此情形下，投资人可投资被动指数来获得市场平均回报，从而节省管理费用。